2023年美联储继续实施打压通胀的加息政策，引发市场对美国经济是否进入衰退的担忧。2023年即将结束，回顾和总结美联储治理通胀策略，对认识美国经济的走势大有裨益。

新冠疫情是美国这波通胀高企的主因

通胀高企的起始点。2021年2月是最近这波通胀高企的起始点，通胀年率为1.7%，之后逐月攀升，到当年12月上升至7%。2022年1月通胀率为7.5%，6月上升至9.1%，从去年7月8.5%的通胀率开始逐月降低至目前3%左右。

2023年10月12日，美国劳工部公布，9月份消费者价格指数(CPI)较上年同期上升3.7%，升幅与8月份持平，但远低于2022年6月份9.1%的升幅。核心CPI同比上升4.1%，低于8月份4.3%的升幅。但9月份核心CPI连续两个月环比上升0.3%，升幅再度较6月和7月加快。以上这些数字大概描述了这两年美国通胀率的起伏变化。

新冠疫情是罪魁祸首。新冠疫情导致美国经济“停摆”，消费者需求被严重压抑。随着消费者重返市场，全球经济面临商品、零部件或产品的短缺，产品的供需失衡，价格上涨，生活成本上升。生活成本上升的背后是生产成本上升。

在新冠疫情大流行期间，美国生产者价格指数 (PPI)大幅上升，在各个行业之间存在差异。平均而言，制造业受到的打击比服务业更严重。制造业本身也存在很大的异质性，焦炭和石油、基本金属和木制品的价格涨幅最高，而计算机设备和其他运输设备的价格涨幅最低。造成PPI上升的原因是供应链扰乱。

美国消费结构的转变。新冠疫情导致美国消费者的消费从服务业转向耐用品，而耐用品的生产已处于复杂的全球供应链之中，即企业根据产品来源国的比较优势，从世界各地的采购形成最终产品的中间产品。在新冠疫情大流行期间，危机的全球性质以及随后在世界范围内实施遏制病毒传播的政府政策（例如关闭劳动力市场、航运停摆和封锁），使得企业难以扩大生产规模来满足快速增长的消费需求。

供应链扰乱推动价格上升。当供应链严重依赖来自一个或几个地区的关键投入时，这些风险可能会加剧。以半导体为例，几乎所有产品的技术进步都使得半导体成各国经济极其重要的投入。由于供应链的全球性，即使对关键部门的相对较小的需求冲击也可能会成为更大的供需中断。供需之间的不匹配给价格带来了上行压力。

国内和国外供应链中断风险的衡量标准可采用标准普尔全球采购经理指数，根据这一指标，美国制造业的风险敞口更大，其中敞口最大是汽车、焦炭和石油以及基本金属。2021年1~11月期间，受外国瓶颈影响最严重的行业PPI通胀增幅也较高。例如，焦炭、石油和基本金属行业是受外国瓶颈影响排名第二和第三的行业。

汽车的例子具有代表性。在疫情暴发前的20年里，汽车对通胀几乎没有贡献，但到2021年，汽车却对通胀产生了1.94个百分点的影响。即使是在2023年，汽车行业仍面临约500万辆汽车的生产缺口，原因是汽车芯片短缺造成的延误导致汽车产量减少。全球汽车芯片短缺已持续三年且影响广泛，持续冲击汽车业，造成2022年度汽车总产量减少440万辆。业内专家预测，汽车芯片将至少持续至2023年底。

海运成本推高产品价格上升。海运是美国供应链的重要组成部分，也是货物到达美国的主要方式，美国进口货物总额的57%通过海运抵达。海运价格的飙升与进口价格大幅上涨同步，表明海运成本的增加是进口价格上涨的一个重要原因。2020年3月以来，港口营运的中断和大量货物导致船舶闲置和卸货延误，从而使总运输成本上涨了600%以上。

国际油价上升助推通胀。2020年俄罗斯与沙特阿拉伯的石油价格战导致新冠疫情大流行之初全球油价下跌65%。2021年随着世界经济从新冠疫情的困境中复苏，全球需求激增推动能源价格创下历史新高。到2021年12月，美国、中国和印度的石油需求意外反弹，加上美国页岩油行业投资者“要求控制支出”，导致全球石油库存紧张。2022年1月18日，布伦特原油价格达到2014年以来的最高点，即每桶88美元。油价高企助推了美国的通货膨胀。

美联储连续加息打压通胀

第一，加息打压通胀有成效。2022年3月16日，美联储将基准联邦基金利率从接近于零的水平提升0.25个百分点，成为自2018年以来的首次加息。此后，美联储在17个月内连续加息11次，将基准联邦基金利率区间上调至5.25%~5.5%。联邦基金利率导致抵押贷款、信用卡贷款、汽车贷款、住房贷款等成本进一步上升。加息抑制总需求。

第二，加息打压消费不显著。美国企业高管表示，由于就业市场强劲，工资增长，同时疫情期间政府刺激政策的影响还没有完全消失，美国普通民众的财务状况基本保持良好。也就是说，加息没有抑制消费者支出。美国银行首席财务官Alastair Borthwick在9月的一次会议上称，美国消费者在信用卡和借记卡上的支出同比增加了4%，但支出速度已从高位放缓。

房地产市场是美联储高利率政策打击最严重的领域，导致许多人无法拥有住房。高利率可能会导致每月抵押贷款支付增加数百美元或更多，而且自新冠疫情大流行开始以来，房价仍在大幅上涨。原因是美国人对住房的需求上升了。疫情暴发前，大约5%的全薪工作日在家办公，而2021年这一比例为34%，目前仍有28%的工作日在家办公。

第三，加息对债券市场的影响。自2022年初以来，整个债券市场的利率环境发生了巨大变化，收益率全面上升。更不寻常的是，短期国债的收益率高于10年期和30年期债券的收益率。2023年9月下旬，3个月期国债收益率为5.56%，2年期国债收益率为5.12%，而10年期国债收益率为4.35%。高盛的经济学家7月份表示，投资者不应担心收益率曲线倒挂，这一次并不预示着经济衰退，因为期限溢价远低于长期平均水平。10月18日，10年期国债收益率升至4.902%，为2007年7月以来的最高收盘水平。标普500指数下跌1.3%。道琼斯指数下跌332.57点，跌幅为1%。纳斯达克综合指数下跌1.6%。

第四，加息对股票市场的影响。美国经济表现强于预期，但面临通胀上升和利率上升的持续挑战。今年前7个月，股市收复了2022年熊市期间的大部分损失，上涨19.5%。然而，股市在8月和9月再次下跌，在这两个月期间（截至9月22日）下跌了约6%。在7个月的上涨过程中，市场的大部分有利回报是少数关键板块产生的，且大多数与技术型公司相关。高盛认为，美国经济走向软着陆，美股较欧洲股市更具投资价值，从而抵消了利率上升的不利影响。

加息压不住经济增长

2023年年初，大多数预测者对美国经济前景非常悲观，市场担忧美联储连续加息将导致经济衰退。现在2023年过去一大半，美国经济软着陆的概率越来越大。在媒体10月的一份季度调查中，商界和学术界的经济学家们下调了对明年美国经济衰退几率的预期，从7月份的平均54%降至更为乐观的48%。这是自去年年中以来他们对这一几率的预期首次降至50%以下。

乐观的最重要原因是：越来越多的指标表明用经济衰退来换取通胀是错误的。美国经济正在接近美联储的通胀目标，而无需付出太多代价。助长这种乐观情绪的有三个关键因素：通胀继续下降，美联储结束加息，以及劳动力市场和经济增长强劲且表现好于预期。

10月3日美国劳工部在月度职位空缺和劳动力流动率调查中表示，本月职位空缺总数为961万个，较7月增加近70万个。职位增幅最大的领域是专业和商业服务、金融、其他服务和非耐用品制造业。职位空缺的数额增加表明所需要的劳动力数量较大。

劳动力市场的需求强劲反映了经济增长业绩良好。9月份国际货币基金组织总裁格奥尔基耶娃在东盟首脑会议上表示，主要国家和地区中，“只有美国完全复苏”。她表示，全球GDP比疫情前的预测减少数万亿美元。虽然美国恢复到了以往的经济状况，但欧元区比原先预测低2％。美国第二季GDP折合年率增长2.1%，但消费者支出数据比初步数据要弱，第二季度消费者支出增长0.8%。

消费者支出是美国经济的主要引擎，但拜登经济学用产业政策推动投资，投资也成为美国经济增长的驱动因素。布鲁金斯提供的数据表明，截至2023年5月，白宫的“投资美国”涵盖五个关键领域的270多个项目，投资总额为4790亿美元。7月16日白宫称，实施拜登经济学以来，企业已承诺在美国制造业和清洁能源投资超过5000亿美元。尽管这两个数据有重叠的部分，但美国技术型大公司的投资方兴未艾。

总之，2023年美联储治理通胀的任务已大致完成，美国经济避免了一次衰退。10月16日有媒体报道称，约81%的受访经济学家表示，近期美国债券收益率升至2007年以来的最高水平，增加了经济衰退的可能性，而这种收益率升幅不足以抵消其他导致经济衰退可能性降低的因素。

10月19日，鲍威尔在为纽约演讲准备的发言中表示：“考虑到不确定性和风险，以及我们已经取得的进展，联邦公开市场委员会正在谨慎行事。最近几个月的数据显示，美联储在实现保持通胀稳定和强劲就业这两个目标方面正取得进展。”鲍威尔的这段话基本概述了2023年美联储抗通胀的情况。

但美联储高企的利率却伤害了全球其他国家的经济，全球各地的官员担心，利率走高和美元走强在发展中国家和地区引发新一轮债务危机。有些国家为了稳定汇率，不得不提高本国的利率，高利率打压经济的逻辑是存在的，关键是本国是否有抵消引发经济衰退的有利因素。

（作者系上海市世界经济学会常务理事、上海师范大学天华学院商学院经济学教授）